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立高食物股份有限公司辩论债券 中鹏信评【2025】追踪第【354】号 01                 信用评级陈述声明 除因本次评级事项本评级机构与评级对象组成委用关系外，本评级机构及评级从业东说念主员与评级对象不存 在职何足以影响评级行为落寞、客不雅、平允的关联关系。 本评级机构与评级从业东说念主员已实际遵法打听义务，有充分原理保证所出具的评级陈述罢免了简直、客不雅、 平允原则，但分歧评级对象终点辩论方提供或已认真对外公布信息的正当性、简直性、准确性和完满性 作任何保证。 本评级机构依据里面信用评级模范和责任模范对评级收尾作出落寞判断，不受任何组织或个东说念主的影响。 本评级陈述不雅点仅为本评级机构对评级对象信用景色的个体见地，不当作购买、出售、抓有任何证券的 提出。本评级机构分歧任何机构或个东说念主因使用本评级陈述及评级收尾而导致的任何耗损负责。 本次评级收尾自本评级陈述所注明日历起奏效，有用期为被评证券的存续期。同期，本评级机构已对受 评对象的追踪评级事项作念出了明确安排，并有权在被评证券存续时期变更信用评级。本评级机构教导报 告使用者应实时登陆本公司网站暖热被评证券信用评级的变化情况。 本评级陈述版权归本评级机构通盘，未经授权不得修改、复制、转载和出售。除委用评级协议商定外， 未经本评级机构书面原意，本评级陈述及评级论断不得用于其他债券的刊行等证券业务行为或其他用途。                             中证鹏元资信评估股份有限公司 评级收尾                                 评级不雅点                                         本次品级的评定是商量到：立高食物股份有限公司（以下简称“立                   本次评级       前次评级                                         高食物”或“公司”，股票代码：300973.SZ）是冷冻烘焙食物规模  主体信用品级                AA-     AA-      的头部企业，在渠说念提拔、产能布局、居品品类等方面仍具有一定  评级瞻望                  褂讪      褂讪       的竞争上风，且与优质客户合营褂讪，谋划获现身手和流动性景色  立高转债                  AA-     AA-      风雅；但中证鹏元也暖热到，公司对单一客户依赖度仍较高，在建                                         面目较多，濒临一定的提拔资金压力及产能消化风险，同期公司面                                         临经销商管制压力和食物安全监管压力等风险要素。                                      公司主要财务数据及想法（单元：亿元）                                       团结口径                2025.3      2024     2023      2022                                       总资产                   43.29     43.78    39.40     28.55 评级日历                                  归母通盘者权利               26.21     25.64    24.72     21.20                                       总债务                   11.54     11.20     9.57      1.42                                       净利润                    0.86      2.64     0.71      1.44                                       谋划行为现款流净额             -0.34      4.53     3.05      3.43                                       净债务/EBITDA               --      0.23    -0.92     -1.03                                       EBITDA 利息保险倍数            --     13.92     6.66    186.39                                       总债务/总成本             30.49%    30.30%    27.79%    6.26%                                       FFO/净债务                  --   254.59%   16.81%   -22.01%                                       EBITDA 利润率               --   14.42%    7.96%    10.36%                                       总资产禀报率                   --    8.54%    3.03%     6.59%                                       速动比率                   1.95      1.32     3.00      1.31                                       现款短期债务比                  --      4.26    13.15      5.37                                       销售毛利率               29.99%    31.47%    31.39%   31.77%                                       资产欠债率               39.23%    41.17%    36.88%   25.46% 辩论款式                                 注：2022 年、2023 年净债务/EBITDA 及 2022 年 FFO/净债务想法为负，系因已往末净                                      债务为负。                                      府上起原：公司 2022-2024 年审计陈述及未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表  面目负责东说念主：王皓立  wanghl@cspengyuan.com  面目组成员：邱丽  qiul@cspengyuan.com  评级总监：  辩论电话：0755-82872897 正面 ?    公司依然冷冻烘焙食物规模头部企业，具备一定竞争上风。冷冻烘焙食物在我国渗入率仍较低，改日行业发展空间较      大，追踪期内，公司当作专注于冷冻烘焙食物规模龙头企业，居品品类丰富万般，营销收罗遍布寰球，且仍与优质客      户沃尔玛（中国）投资有限公司（以下简称“沃尔玛”）合营较为褂讪。 ?    公司谋划获现身手和流动性景色风雅。追踪期内，公司营业收入抓续增长，且现款回款情况较好，连年谋划现款流抓      续施展为较大规模净流入，2024 年谋划行为现款流净额为 4.53 亿元，净现比（谋划现款流量净额/净利润）为 1.72；截      至 2024 年末公司现款类资产 10.92 亿元，对短期债务隐秘程度较高，现款短期债务比为 4.26。 暖热 ?    公司濒临一定的产能消化风险及较大的提拔资金压力。2024 年公司总体产能诈欺率水平一般，且仍在加速产能布局，      在建分娩基地较多，在建面目仍存在较大的资金缺口，同期，商量到商场需求存在波动，改日新增产能或将濒临一定      的产能消化压力。 ?    公司仍存在经销商管制压力，且对单一客户依赖度仍较大。狂放 2024 年底，公司经销商数目特出 1,800 家，经销商规      模仍较庞大；2024 年公司对第一大客户沃尔玛的销售额占比为 22.91%，对单一客户依赖度仍较大，若改日客户需求发      生变化或公司未能实时得志客户需求，可能对功绩产生不利影响。 ?    公司仍濒临较大食物安全管制压力。食物安全对公司的分娩谋划至关报复，公司分娩谋划设施繁密，运输和仓储存在      诈欺第三方冷链物流和仓储服务的情况，仍需抓续暖热公司食物安全监管的压力。 改日瞻望 ?    中证鹏元赐与公司褂讪的信用评级瞻望。咱们觉得公司为冷冻烘焙规模的头部企业，与优质客户竖立了褂讪合营关系，      领有较为赫然的竞争上风。 同行比拟（单元：亿元）     想法                   南侨食物         千味央厨        海融科技                立高食物     总资产                      43.07       23.22        18.64                43.78     营业收入                     31.59       18.68        10.87                38.35     净利润                       2.01        0.83         1.11                 2.64     销售毛利率                   24.16%      23.66%      35.03%               31.47%     总资产酬报率                  4.75%        5.79%       6.76%                8.54%     销售净利率                   6.38%        4.44%      10.18%                6.87%     资产欠债率                   19.85%      21.54%      16.76%               41.17%     存货盘活率(次)                  4.17        5.68         5.22                 8.19     应收账款盘活率(次)               16.84       17.53        15.58                15.32 注：以上各想法均为 2024 年数据。 府上起原：Wind，中证鹏元整理 本次评级适用评级方法和模子     评级方法/模子称呼                                                           版块号     食物饮料企业信用评级方法和模子                                           cspy_ffmx_2023V1.0  外部格外支抓评价方法和模子                                                                cspy_ffmx_2022V1.0 注：上述评级方法和模子已暴露于中证鹏元官方网站 本次评级模子打分表及收尾    评分要素        想法                     评分品级       评分要素             想法                     评分品级                宏不雅环境                      4/5                      初步财务景色                     8/9                行业&谋划风险景色                 4/7                           杠杆景色                  8/9    业务景色                                          财务景色                 行业风险景色                   4/5                           盈利景色                  强                 谋划景色                     4/7                      流动性景色                      6/7  业务景色评估收尾                                4/7   财务景色评估收尾                                      8/9                ESG 要素                                                                         0  调治要素          首要格外事项                                                                         0                补充调治                                                                           0  个体信用景色                                                                                      aa-  外部格外支抓                                                                                       0  主体信用品级                                                                                     AA- 注：各想法得分越高，示意施展越好。 本次追踪债券概况  债券简称         刊行规模（亿元）                债券余额（亿元）            前次评级日历              债券到期日历  立高转债                          9.50              9.4995   2024-10-21          2029-3-6 注：上表债券余额为 2025 年 6 月 19 日数据。 一、 债券召募资金使用情况       “立高转债”召募资金扣除刊行用度后，计议用于立高食物总部基地提拔面目（第一期）和补充流 动资金。狂放2024年12月31日，立高转债召募资金专项账户余额为1.20亿元（不含答理居品余额）。 二、 刊行主体概况       追踪期内，公司称呼、控股股东及本体抑遏东说念主未发生变化，注册成本和股本微幅增长，狂放2025年3 月末均为1.69亿元1。狂放2025年3月末，公司的控股股东和本体抑遏东说念主仍为一致行动东说念主彭裕辉、赵松涛、 彭永成，径直和曲折抑遏公司34.95%股份，公司控股股东及本体抑遏东说念主所抓股份不存在质押、冻结等情 形，公司股权结构图见附录二。       追踪期内，公司团结范围变化不大。2024年10月，公司刊出孙公司浙江昊说念食物有限公司，新设香 港立高食物有限公司，狂放2024年末，香港立高食物有限公司尚未开展业务。 三、 运营环境        宏不雅经济和战略环境 需，推动经济稳重朝上、结构向优 平。一揽子存量战略和增量战略抓续发力、靠前发力，恶果迟缓暴露。分娩需求赓续规复，结构有所分 化，工业分娩和服务业较快增长，“抢出口”效应加速开释，制造业投资延续高景气，基建投资保抓韧 性，消费超预期增长，房地产投资低位探底。经济转型过程中存在矛盾和阵痛，但也不乏亮点，新质生 产力和高时间产业稳步增长，债务和地产风险有所下落，外洋收支景色风雅，商场活力信心增强。二季 度外部场地严峻复杂，关税战略和大国博弈下出口和失业率或濒临压力。国内新旧动能出动，有用需求 不足，经济的活力和能源仍待进一步增强。宏不雅战略愈加积极，加速推动一揽子存量战略和增量战略落 实，进一步扩内需尤其是提振消费，遵循稳做事、稳企业、稳商场、稳预期，以高质料发展的笃信性应 对各式不笃信性。二季度货币战略赓续督察法例宽松，保抓流动性充裕，推动通胀慈祥回升，赓续褂讪 股市楼市，成立新式战略性金融器用，支抓科技创新、扩大消费、褂讪外贸等。财政战略抓续用劲、更 加过劲，财政刺激有望加码，加多刊行超遥远非凡国债，支抓“两新”和“两重”规模，扩大专项债投 向规模和用作面目成本金范围，同期鼓舞财税体制创新。加地面产收储力度，进一步防风险和保交房， 抓续用劲推动房地产商场止跌回稳。科技创新、新质分娩力规模要因地制宜推动，抓续增强经济新动能。 面对外部冲击，我国将以更鼎力度促进消费、扩大内需、作念强国内大轮回，以有劲有用的战略搪塞外部 环境的不笃信性，斟酌全年经济总量再上新台阶，结构进一步优化。   详见《关税博弈，鉴定作念好我方的事情——2025年二季度宏不雅经济瞻望》。   行业环境 上风，但也濒临较大竞争压力；2024年主要原材料油脂价钱高涨赫然，面粉价钱颤动下行，油脂、面粉 价钱受大批商品波动影响较大，改日仍濒临较大的成本抑遏压力 水平的连接鼓舞、东说念主民消费水平的提高以及餐饮消费结构调治，我国烘焙食物行业快速发展，行业征询 数据夸耀，斟酌2024年中国烘焙食物零卖商场规模达6,110.7亿元，同比增长8.8%，2029年商场规模有望 冲破8,500亿元。由于冷冻烘焙相较传统烘焙，在居品模范化、规模效益、分娩效率、食物安全等方面具 有赫然上风，连年景为我国烘焙行业中快速增长的子赛说念。据统计，我国冷冻烘焙食物商场规模从2017 年的40.28亿元增长至2023年的接近200亿元，年均复合增长率达到30.5%。当今我国冷冻烘焙行业渗入率 仍较低，改日跟着产业时间跳跃、冷链物流体系完善，在企业降本增效、餐饮门店连锁化、茶饮等新式 消费场景兴起等要素驱动下，斟酌我国冷冻烘焙行业仍有较大的进步空间。   冷冻烘焙行业聚首度仍较低，龙头企业保抓赫然竞争上风，但也濒临较大竞争压力。全体来看，冷 冻烘焙行业聚首度仍较低，绝大部分企业处于长尾竞争状态。由于冷冻烘焙行业对时间和开动参加存在 较高条款，规模起始意味着更低的分娩成本、更高的研发效率，且当下营销收罗提拔、供应链提拔、国 外开荒入口及安设调试的门槛越来越高，龙头企业在行业竞争中上风赫然。当今立高食物依然冷冻烘焙 行业收入体量最大的龙头企业（市占率约15%），高于主要竞争敌手恩喜村、鑫万来等，也高于部分在特 定渠说念或特定品类较具竞争力的南侨食物、千味央厨等。2024年9月，大家零食巨头亿滋外洋（Mondelez International）完成对恩喜村的股权收购，也加入国内商场竞争。当今，行业总体处于整合升级期，头部 企业通过居品创新、数字化管制、供应链优化等构建竞争壁垒；中小企业在区域商场通过廉价或腹地化 服务占据一定份额，同期濒临头部企业的寰球化推广压力；外资企业加入原土竞争后，通过外洋品牌背 书、研发身手、高端居品等霸占商场，竞争方法呈现多元化、强烈化的特色。 鸡蛋等为主要原材料，其中油脂成本占比拟高。我国油脂油料供应主要依赖入口，价钱受外洋商场影响 大。2024年以来，大家棕榈油分娩停滞不前，一方面，2023年厄尔尼诺惬心滞后影响2024年棕榈油产量， 另一方面，产地油棕树龄结构老化、汲引面积增长停滞，均导致棕榈油增产放缓。此外，地缘政事冲突、 关税贸易战略等要素也对国内植物油价钱的阶段性变化产生影响，如2024年9月，我国对原产于加拿大的 入口油菜籽进行反推销立案打听，阶段性提振国内植物油价钱。全年国内棕榈油、菜籽油、豆油期货价 格分辨高涨22.3%、13.7%、2.5%。我国大豆等油料入口加多、植物油贸易库存处于高位，且消费需求增 长放缓，外洋价钱高涨对国内影响有限，面前国内植物油价钱处于历史中位水平，供应有保险。斟酌 图1 2023 年于今油脂价钱指数和棕榈油价钱走势                 农居品价钱指数:油脂   棕榈油:价钱(元/吨)右轴 府上起原：东方金钱网，中证鹏元整理 麦供应宽松而消费支抓不足导致供需失衡、价钱下滑，6月份跟着新麦大皆上市，面粉价钱要点进一步下 移；2024年下半年以来，面粉价钱督察弱稳行情。总体而言，从供应端来看，我国小麦供应较褂讪，面 粉企业产能豪阔，从消费端来看，跟着东说念主民生流水平的改善和提高，肉蛋奶、蔬菜生果的需求在饮食结 构中占比加多，在一定程度上替代了面粉的消费，连年面粉消费呈现波动下落趋势，斟酌短期内面粉价 格将赓续趋弱运行。 图2 2023 年于今我国面粉价钱走势                                       河南:郑州:出厂价:面粉           单元：元/吨 府上起原：Wind，中证鹏元整理 四、 谋划与竞争      追踪期内，公司仍主要从事冷冻烘焙食物及烘焙食物原料的研发、分娩和销售，系该规模的龙头企 业。2024年公司营业收入小幅增长9.61%，主要受益于公司新开发的系列奶油居品商场招供度较高，带动 奶油类居品收入同比增长超60%。2024年公司毛利率水平总体变动不大，其中奶油居品毛利率下落5.77个 百分点，主淌若因为居品结构变化，毛利率相对不高的稀奶油销量增长较快。2025年一季度受益于冷冻 烘焙食物的新品销售情况较好，公司收入同比增长14.13%，由于原材料价钱波动及奶油居品结构变化， 公司奶油类居品的毛利率进一步下滑。 表1 公司营业收入组成及毛利率情况（单元：亿元）      面目              金额       占比       毛利率         金额      占比       毛利率       金额      占比       毛利率 冷冻烘焙食物         6.32   60.45%      33.08%   21.33   55.60%    31.79%   22.11   63.18%    30.49% 奶油             2.41   23.05%      27.95%   10.58   27.60%    33.26%    6.54   18.70%    39.03% 生果成品           0.37   3.49%       29.62%    1.66   4.33%     28.40%    1.87   5.35%     28.41% 酱料             0.66   6.34%       16.74%    2.25   5.86%     25.61%    2.33   6.66%     23.37% 其他             0.70   6.67%       21.83%    2.54   6.61%     28.53%    2.14   6.11%     28.70% 系数            10.46 100.00%       29.99%   38.35 100.00%     31.47%   34.99 100.00%     31.39% 注：其他收入主要包括挞液、失业食物、烘焙巧克力、起司馅等居品收入。 府上起原：2023-2024 年审计陈述、公司提供，中证鹏元整理      公司居品类型丰富，产能布局完善，追踪期内公司的产能诈欺率水平总体一般，奶油本体产能大幅 增长，需抓续暖热产能消化及预期经济效益的竣事情况；公司在建面目仍存在较大的资金缺口，需抓续 暖热改日公司本人造血身手、再融资身手以及资金均衡情况      公司居品类型丰富，产能布局完善。公司居品类型繁密，规格万般，居品品规总量近千种，主要包 括麻薯、挞皮、甜甜圈、冷冻蛋糕等冷冻烘焙半成品及成品，以及奶油、生果成品、酱料、油脂、肉松 成品等烘焙用原料。追踪期内，公司仍主要围绕冷冻烘焙食物、奶油、生果成品、酱料四大居品类型布 局产能，当今，公司已在华南的广州增城和南沙、佛山三水，华东的浙江长兴，华北的河南卫辉等地先 后投资竖立了三大分娩基地九大分娩厂区。   公司产能诈欺率水平总体一般，需抓续暖热产能消化情况。2024年奶油的本体年产能增长2.79万吨， 主要来自佛山市三水分娩基地，公司的第二条UHT奶油产线竣事投产，由于稀奶油居品得志客户对烘焙 原料升级需求及具备国产替代品性，客户需求较旺，带动奶油订单增长，奶油产线的产能诈欺率亦有小 幅进步；2024年生果成品本体年产能增长0.1万吨，但由于消费者偏好变化，商场需求减少，生果成品产 能诈欺率有所下落；冷冻烘焙食物的产能和产能诈欺率均有微幅增长，公司与报复商超客户合营褂讪； 酱料居品的本体年产能和产能诈欺率均变化不大。总体看，公司的产能诈欺率水平尚有一定进步空间， 且还有一定例模的在建产能，若改日消费者偏好发生变化或商场需求增长不足预期，公司可能濒临一定 的产能消化压力。 表2 公司主要居品的产能诈欺率（单元：吨） 品类                    面目            2024 年       2023 年                       本体年产能        126,000.00   123,500.00                       产量            91,680.17    88,476.07                       产能诈欺率          72.76%       71.64% 冷冻烘焙食物                       销量            89,116.19    90,678.42                       其中：外购居品         742.73        45.24                       产销率            96.39%      102.44%                       本体年产能         96,400.00    68,500.00                       产量            73,353.42    48,975.62                       产能诈欺率          76.09%       71.50% 奶油                       销量            69,060.42    46,315.96                       其中：外购居品          21.99        81.77                       产销率            94.12%       94.40%                       本体年产能         18,200.00    17,200.00                       产量            11,001.30    11,642.46                       产能诈欺率          60.45%       67.69% 生果成品                       销量            10,627.90    11,753.73                       其中：外购居品            0.00       18.00                       产销率            96.61%      100.80%                       本体年产能         28,500.00    28,500.00                       产量            20,968.92    20,991.04 酱料                    产能诈欺率          73.58%       73.65%                       销量            20,713.65    20,733.14                       其中：外购居品            0.00         0.00                              产销率                              98.78%            98.77% 注：产销率的规划扣除了外购居品。 府上起原：公司提供   公司在建面目仍存在较大的资金缺口，仍濒临一定的提拔资金压力。公司在建面目仍主要系IPO募投 面目和立高转债募投面目，部分面目提拔进程仍不足预期。狂放2024年末，在建面目斟酌总投资38.50亿 元，累计已投资17.60亿元，尚需投资20.90亿元，其中不错动用的召募资金8.23亿元，尚有12.67亿元资金 缺口，资金缺口主要来自于立高食物总部基地提拔面目以及华东分娩基地提拔及技改面目。商量到面目 提拔周期较长，且公司主营业务现款生成身手和盈利身手较好，提拔资金缺口可部分通过公司日常谋划 集结处理，此外，狂放2025年3月末公司有10.42亿元银行授信额度尚未使用。全体看，公司在建面目存在 较大资金缺口，需抓续暖热公司改日谋划功绩变动及可能对公司再融资身手的影响。 表3 狂放 2024 年末公司在建面目情况（单元：万元）                                  其中：召募                        其中：召募                                                 累计已投资 面目称呼               意想打算总投资         资金计议总                        资金已投资              备注                                                    金额                                     投资                           金额 三水分娩基地扩建面目           38,243.00      28,027.94     39,105.66      26,152.93 卫辉市冷冻西点及糕点面包食物 分娩基地提拔面目 华东分娩基地提拔及技改面目       101,344.49      43,685.15     35,091.59      18,478.47                                                                              立高转债募投 立高食物总部基地提拔面目        205,100.00      71,000.00     62,633.10      15,913.65                                                                                  面目 系数                  384,987.49     162,271.48    176,012.43      80,004.57 注：立高转债募投面目为“立高食物总部基地提拔面目（一期）”。 府上起原：公司提供，中证鹏元整理   公司营销收罗遍布寰球，与优质客户保抓褂讪合营；公司经销商规模庞大，且对单一客户依赖度仍 较高，需暖热经销商管制压力及报复客户需求变动对盈利的不利影响   公司竖立了寰球性营销收罗，与优质客户保抓风雅合营关系，需暖热经销商管制压力及与大客户合 作的褂讪性。公司仍接管经销与直销相团结的主要销售模式，2024年公司经销与直销模式下营业收入占 比分辨为58%和41%，较上年变动不大，经销模式仍占主流；2024年，与公司合营的经销商特出1,800家， 直销客户特出600家，公司经销商规模仍较庞大，若公司对经销商的管制未实时跟上业务推广次第，可能 会出现居品销售受阻的情况，从而对公司的竞争身手和谋划功绩形成不利影响。从销售区域来看，华南、 华东地区仍为公司最主要的销售区域，2024年华南和华东地区孝顺的营业收入占比66%，较上年小幅下落， 主要受对第一大客户沃尔玛的销售收入下落影响。2024年公司前五大客户销售金额系数11.34亿元，占公 司年度销售额比例为29.56%；其中对沃尔玛的销售额为8.79亿元，占公司年度销售额比例为22.91%，较 上年有所下落，主要系公司对该客户的特假寓品销量下落，但剔除特假寓品要素后，公司对该大客户的 其他居品销售收入保抓增长。全体看，2024年公司客户聚首度和单一客户依赖度较上年均有一定下落， 公司对沃尔玛的单一客户依赖度仍较高。   公司营业成本中径直材料占比高，主要原材料价钱受大批商品影响存在波动，仍需抓续暖热主要原 材料价钱波动情况以及公司成本转嫁身手对居品盈利的影响      公司的供应商聚首度较低，营业成本中径直材料占比在七成以上，需抓续暖热主要原材料价钱波动 对盈利的影响。2024年公司上前五大供应商采购金额占总采购金额比重为26.43%，采购聚首度较上年小 幅进步，对第一供应商的采购金额占比为6.27%，公司对供应商的聚首度风险和单一供应商依赖度风险仍 较低。公司采购的原材料主要包括油脂、乳成品、糖类、生果、面粉等，营业成本结构较为褂讪，2024 年径直材料占主营业务成本比重为78%，较上年基本不变。从主要原材料采购情况来看，2024年乳成品、 生果平均单价下落较多，其他居品采购单价较上年变动不大。原材料中的油脂、糖、面粉等的价钱受大 宗商品价钱波动影响较大，需抓续暖热主要原材料价钱波动情况以及公司成本转嫁身手对公司盈利身手 的影响。 表4 公司主要原材料采购情况（单元：元/KG、万元）      面目            采购金额          占采购总和比例           采购单价       采购金额         占采购总和比例 采购单价 油脂           39,992.79         18.74%        10.06     35,627.41             19.51%   10.16 乳成品          55,800.83         26.15%        20.37     36,500.83             19.99%   23.75 糖类           11,859.68             5.56%      4.34     11,734.98              6.43%    4.44 生果            8,795.53             4.12%     15.85      8,482.59              4.64%   16.78 面粉           13,536.35             6.34%      4.15     12,147.39              6.65%    4.06 系数          129,985.18         60.91%             -   104,493.20             57.22%       - 注：原材料采购总和不含成品采购。 府上起原：公司提供      食物安全对公司的分娩谋划影响至关报复，公司分娩谋划设施繁密，运输和仓储存在诈欺第三方冷 链物流和仓储服务的情况，改日仍需抓续暖热公司食物安全管制的压力      改日仍需抓续暖热公司食物安全管制的压力。公司当作一家食物行业的分娩和销售企业，食物安全 对公司的分娩谋划影响至关报复，照章合规开展谋划，公司及下属处于从事分娩销售行为的分公司和子 公司均取得了相应的食物分娩许可证或食物谋划许可证，且许可证当今均在有用期内。公司竖立了严格 的食物安全和质料抑遏体系，隐秘采购、分娩、存储运输、销售全经由。但咱们也暖热到，公司分娩经 营设施繁密，运输和仓储存在诈欺第三方冷链物流和仓储服务的情况，加大了公司的食物安全管制压力。 五、 财务分析      财务分析基础讲明      以下分析基于公司公开暴露的经中审众环司帐师事务所（格外普通合股）审计并出具模范的无保留 见地的2023-2024年审计陈述及未经审计的2025年1-3月未经审计财务报表。      追踪期内，跟着谋划规模扩大及谋划集结加多，公司资产规模有所增长，盈利身腕施展较好，主业 现款生成身手仍较强，财务杠杆水平适中，需暖热改日业务推广带来的营运资金压力      成本实力与资产质料      追踪期内，跟着在建面目参加和谋划规模扩大，公司欠债总和有所增长；而受益于谋划集结，净资 产规模赓续加多，详尽影响下2025年3月末公司产权比率较2023年末上升至65%，权利对欠债的保险程度 仍较好。2025年3月末公司通盘者权利主要由IPO召募资金及未分派利润组成。 图3 公司成本结构                                             图4 2025 年 3 月末公司通盘者权利组成       总欠债       通盘者权利              产权比率（右）                                                                        其他 实成绩本                                                                 未分派利                                                                   润              成本公积 府上起原：公司 2023-2024 年审计陈述及未经审计的 2025                    注：上图中成本公积减去了库存股。 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理                                    府上起原：公司未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中                                                       证鹏元整理      追踪期内，公司资产结构变动不大、规模有所增长。公司现款类资产规模仍较大，主要包括货币资 金、交游性金融资产终点他债权投资；2024年末公司受限资产系数0.13亿元，主要为协议保证金及冻结资 金。2024年跟着立高食物总部基地、三水分娩基地、卫辉市冷冻西点及糕点面包食物分娩基地部分转固， 当期末公司固定资产规模同比高涨，在建工程主要为立高食物总部基地及华东分娩基地提拔及技改面目， 改日跟着在建面目提拔进程抓续鼓舞，公司固定资产规模将赓续增长。2024年无形资产小幅增长，主要 系在河南卫辉分娩基地购置地皮。追踪期内，跟着谋划规模扩大，应收账款抓续增长，特出99%的余额账 龄在1年以内，余额前五名的应收账款占比68.55%，其中对沃尔玛的应收账款余额1.52亿元，占比50.73%， 其余应收账款较为散播，商量到沃尔玛天赋较好，公司的应收账款回收风险较为可控。2024年末存货同 比增长较为赫然，主要系2024年春节提前至2025年1月，公司在2024年底加大原材料与库存商品备货，而 表5 公司主要资产组成情况（单元：亿元） 面目                            金额           占比              金额         占比            金额        占比 货币资金                       7.34        16.96%            5.58     12.75%         10.61    26.92% 交游性金融资产                    2.18         5.04%            1.83      4.18%          2.54    6.44% 应收账款                       3.69         8.52%            2.83      6.47%          2.18    5.52% 存货                         3.74         8.63%            3.80      8.68%          2.62    6.65% 流动资产系数              18.79          43.40%   15.77    36.02%    19.77   50.18% 其他债权投资                  0.00        0.00%    3.62      8.26%    0.00     0.00% 固定资产                14.21          32.83%   14.27     32.59%   10.65    27.02% 在建工程                    4.14        9.55%    3.52      8.04%    3.03     7.69% 无形资产                    3.36        7.77%    3.39      7.75%    3.21     8.15% 非流动资产系数             24.50          56.60%   28.01    63.98%    19.63   49.82% 资产系数                43.29         100.00%   43.78    100.00%   39.40   100.00% 府上起原：公司 2023-2024 年审计陈述及未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理    盈利身手    追踪期内，公司盈利想法施展较好且抓续进步，但仍需暖热行业竞争激化、客户需求变动等要素对 盈利可能产生的不利影响。2024年公司盈利想法进步较赫然，一方面，受益于新开发的系列奶油居品市 场招供度较高，带动奶油收入同比增长超60%，全年营业收入增长9.61%，另一方面，2024年因未得志限 制性股票激发计议功绩考察方向，未阐发股份支付用度。同期咱们也暖热到，食物行业竞争日益强烈， 消费者偏好变化较快，且原材料价钱波动较大，斟酌公司仍将濒临较大的竞争压力，需抓续暖热行业竞 争激化、客户需求变动、原材料价钱波动等要素对盈利的不利影响。 图5 公司盈利身手想法情况（单元：%）                                 EBITDA利润率   总资产禀报率 府上起原：公司 2023-2024 年审计陈述，中证鹏元整理    现款流与偿债身手    公司债务规模可控、期限结构合理。2025年3月末，公司刚性债务以“立高转债”为主，还有部分银 行借钱，其他负借主要为日常谋划形成的应付账款，包括应付货款和工程开荒采购款。 表6 公司主要欠债组成情况（单元：亿元） 面目                     金额               占比     金额         占比      金额        占比 短期借钱                    1.87       10.99%    1.76      9.75%    0.77     5.31% 应付账款                    3.14       18.47%    4.01     22.26%    2.64    18.17% 一年内到期的非流动欠债          0.74     4.35%              0.81     4.48%            0.22     1.55% 流动欠债系数               7.71   45.41%               9.04   50.18%             5.71    39.32% 遥远借钱                 0.72     4.22%              0.51     2.80%            0.88     6.03% 应付债券                 7.88    46.40%              7.76    43.06%            7.29    50.18% 非流动欠债系数              9.27   54.59%               8.98   49.82%             8.82    60.68% 欠债系数                16.98   100.00%             18.02   100.00%           14.53   100.00% 总债务                 11.54    67.95%             11.20    62.13%            9.57    65.87% 其中：短期债务              2.60    22.57%              2.57    22.91%            1.00    10.41% 遥远债务                 8.94    77.43%              8.63    77.09%            8.57    89.59% 府上起原：公司 2023-2024 年审计陈述及未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理    追踪期内，公司资产欠债率适中，现款生成身腕施展较强。跟着在建面目参加和谋划规模扩大，公 司欠债总和有所增长，资产欠债率有所抬升，但总体水平仍适中。受益于销售收入加多及回款施展较好， 货较多，供应商货款于2025年一季度支付以及劳务支拨、税费等支拨加多所致。连年公司抓续参加产能 和面目提拔，成本开支需求较大，解放现款流/净债务可较好反馈杠杆比率波动性。狂放2025年3月末公司 在建面目投资规模较大，且仍有较大的资金缺口，公司偿债压力或将有所加多。 表7 公司现款流及杠杆景色想法 想法称呼                             2025 年 3 月                 2024 年                2023 年 谋划行为现款流净额（亿元）                           -0.34                      4.53               3.05 收现比                                   102.43%               111.13%               114.04% FFO（亿元）                                    --                      3.27              -0.43 资产欠债率                                 39.23%                 41.17%                36.88% 净债务/EBITDA                                 --                      0.23              -0.92 EBITDA 利息保险倍数                              --                     13.92               6.66 总债务/总成本                               30.49%                 30.30%                27.79% FFO/净债务                                    --               254.59%                16.81% 谋划行为现款流净额/净债务                              --               352.21%               -118.55% 解放现款流/净债务                                  --               -110.01%               31.40% 府上起原：公司 2023-2024 年审计陈述及未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理    公司流动性比率仍施展较好。追踪期内，面目提拔参加对现款类资产形成糜费，同期短期借钱加多， 公司，融资渠说念相对万般，具有一定的融资弹性。  图6 公司流动性比率情况                          速动比率             现款短期债务比  府上起原：公司 2023-2024 年审计陈述及未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理 六、 其他事项分析   过往债务践约情况   把柄公司提供的企业信用陈述，从2022年1月1日至陈述查询日2025年5月12日，公司本部及报复子公 司广州奥昆食物有限公司、广东立高食物营销有限公司不存在未结清不良类信贷记载，已结清信贷信息 无不良类账户；公司公开刊行的债券按期偿付利息，无到期未偿付或过期偿付情况。   把柄中国扩充信息公开网，狂放陈述查询日（2025年6月9日），中证鹏元未发现公司被列入寰球失 信被扩充东说念主名单。 附录一 公司主要财务数据和财务想法（团结口径） 财务数据（单元：亿元）     2025 年 3 月     2024 年       2023 年      2022 年 货币资金                    7.34       5.58        10.61        5.32 交游性金融资产                 2.18       1.83         2.54        0.00 应收账款                    3.69       2.83         2.18        2.65 存货                      3.74       3.80         2.62        3.12 流动资产系数                 18.79      15.77        19.77       11.99 其他债权投资                  0.00       3.62         0.00        0.00 固定资产                   14.21      14.27        10.65        7.94 在建工程                    4.14       3.52         3.03        3.86 无形资产                    3.36       3.39         3.21        2.87 非流动资产系数                24.50      28.01        19.63       16.56 资产系数                   43.29      43.78        39.40       28.55 短期借钱                    1.87       1.76         0.77        0.85 应付账款                    3.14       4.01         2.64        3.50 一年内到期的非流动欠债             0.74       0.81         0.22        0.14 流动欠债系数                  7.71       9.04         5.71        6.75 遥远借钱                    0.72       0.51         0.88        0.00 应付债券                    7.88       7.76         7.29        0.00 非流动欠债系数                 9.27       8.98         8.82        0.52 欠债系数                   16.98      18.02        14.53        7.27 总债务                    11.54      11.20         9.57        1.42 其中：短期债务                 2.60       2.57         1.00        0.99 遥远债务                    8.94       8.63         8.57        0.43 通盘者权利                  26.31      25.76        24.87       21.28 营业收入                   10.46      38.35        34.99       29.11 营业利润                    1.05       3.36         0.98        1.78 净利润                     0.86       2.64         0.71        1.44 谋划行为产生的现款流量净额          -0.34       4.53         3.05        3.43 投资行为产生的现款流量净额           2.27       -8.84       -7.08       -5.79 筹资行为产生的现款流量净额          -0.13       -0.78        9.29       -0.18 财务想法            2025 年 3 月     2024 年      2023 年      2022 年 EBITDA（亿元）               --       5.53        2.78        3.02 收现比                 102.43%    111.13%     114.04%     111.04% FFO（亿元）                  --       3.27       -0.43        0.68 净债务（亿元）                  --       1.29       -2.57       -3.10 销售毛利率               29.99%      31.47%      31.39%      31.77% EBITDA 利润率                        --     14.42%         7.96%    10.36% 总资产禀报率                            --      8.54%         3.03%     6.59% 资产欠债率                         39.23%     41.17%     36.88%       25.46% 净债务/EBITDA                        --        0.23        -0.92      -1.03 EBITDA 利息保险倍数                     --       13.92         6.66     186.39 总债务/总成本                       30.49%     30.30%     27.79%        6.26% FFO/净债务                           --     254.49%    16.81%       -22.01% 谋划行为现款流净额/净债务                     --     352.21%   -118.55%     -110.64% 速动比率                            1.95        1.32         3.00       1.31 现款短期债务比                           --        4.26        13.15       5.37 府上起原：公司 2022-2024 年审计陈述及未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理 附录二 公司股权结构图（狂放 2025 年 3 月末） 府上起原：公司提供 附录三 2024 年末纳入公司团结报表范围的子公司情况（单元：万元） 子公司称呼                 注册成本            抓股比例     主营业务 广州奥昆食物有限公司                 6,000.00     100%   工业分娩 广州昊说念食物有限公司                  500.00      100%   工业分娩 佛山市立高食物有限公司                1,000.00     100%   工业分娩 浙江立高食物有限公司                 5,000.00     100%   工业分娩 河南立高食物有限公司                10,000.00     100%   工业分娩 广州致能冷链物流有限公司               5,000.00     100%   说念路运输业 湖州奥昆食物有限公司                 1,000.00     100%   工业分娩 河南奥昆食物有限公司                18,000.00     100%   工业分娩 浙江奥昆食物有限公司                 6,000.00     100%   工业分娩 广州立源食物有限公司                  500.00      100%   工业分娩 广东立澳油脂有限公司                 5,000.00     67%    工业分娩 广东立高食物营销有限公司               1,000.00     100%   食物销售 广东立高茶饮科技有限公司                500.00      100%   工业分娩 立高食物株式会社              900.00（日元）        100%   研发 LIGAO FOODS USA INC   100.00（好意思元）        100%   销售 立高奥喜多（广东）肉成品有限公司           3,535.00     82%    工业分娩 香港立高食物有限公司            100.00（港币）        100%   研发、销售、相差口贸易 府上起原：公司提供 附录四 主要财务想法规划公式 想法称呼            规划公式 短期债务            短期借钱+应付单据+1 年内到期的非流动欠债+其他短期债务调治项 遥远债务            遥远借钱+应付债券+其他遥远债务调治项 总债务             短期债务+遥远债务                 未受限货币资金+交游性金融资产+应收单据+应收款项融资中的应收单据+其他现款类 现款类资产                 资产调治项 净债务             总债务-盈余现款 总成本             总债务+通盘者权利                 营业总收入-营业成本-税金及附加-销售用度-管制用度-研发用度+固定资产折旧、油气 EBITDA          资产折耗、分娩性生物质产折旧+使用权资产折旧+无形资产摊销+遥远待摊用度摊销+                 其他浅显性收入 EBITDA 利息保险倍数   EBITDA /（计入财务用度的利息支拨+成本化利息支拨） FFO             EBITDA-净利息支拨-支付的各项税费 解放现款流（FCF）      谋划行为产生的现款流（OCF）-成本支拨 毛利率             （营业收入-营业成本） /营业收入×100% EBITDA 利润率      EBITDA /营业收入×100% 总资产禀报率          （利润总和+计入财务用度的利息支拨）/（今年资产总和+上年资产总和）/2×100% 产权比率            总欠债/通盘者权利系数*100% 资产欠债率           总欠债/总资产*100% 速动比率            （流动资产-存货）/流动欠债 现款短期债务比         现款类资产/短期债务 附录五 信用品级标志及界说                     中遥远债务信用品级标志及界说 标志         界说 AAA        债务安全性极高，负约风险极低。 AA         债务安全性很高，负约风险很低。 A          债务安全性较高，负约风险较低。 BBB        债务安全性一般，负约风险一般。 BB         债务安全性较低，负约风险较高。 B          债务安全性低，负约风险高。 CCC        债务安全性很低，负约风险很高。 CC         债务安全性极低，负约风险极高。  C         债务无法得到偿还。 注：除 AAA 级，CCC 级（含）以下第级外，每一个信用品级可用“+”、“－”标志进行微调，示意略高或略低于本品级。                     债务东说念主主体信用品级标志及界说 标志         界说 AAA        偿还债务的身手极强，基本不受不利经济环境的影响，负约风险极低。 AA         偿还债务的身手很强，受不利经济环境的影响不大，负约风险很低。 A          偿还债务身手较强，较易受不利经济环境的影响，负约风险较低。 BBB        偿还债务身手一般，受不利经济环境影响较大，负约风险一般。 BB         偿还债务身手较弱，受不利经济环境影响很大，负约风险较高。 B          偿还债务的身手较地面依赖于风雅的经济环境，负约风险很高。 CCC        偿还债务的身手终点依赖于风雅的经济环境，负约风险极高。 CC         在收歇或重组时可取得保护较小，基本不可保证偿还债务。  C         不可偿还债务。 注：除 AAA 级，CCC 级（含）以下第级外，每一个信用品级可用“+”、“－”标志进行微调，示意略高或略低于本品级。                     债务东说念主个体信用景色标志及界说 标志    界说 aaa   在不商量外部格外支抓的情况下，偿还债务的身手极强，基本不受不利经济环境的影响，负约风险极低。 aa    在不商量外部格外支抓的情况下，偿还债务的身手很强，受不利经济环境的影响不大，负约风险很低。 a     在不商量外部格外支抓的情况下，偿还债务身手较强，较易受不利经济环境的影响，负约风险较低。 bbb   在不商量外部格外支抓的情况下，偿还债务身手一般，受不利经济环境影响较大，负约风险一般。 bb    在不商量外部格外支抓的情况下，偿还债务身手较弱，受不利经济环境影响很大，负约风险较高。 b     在不商量外部格外支抓的情况下，偿还债务的身手较地面依赖于风雅的经济环境，负约风险很高。 ccc   在不商量外部格外支抓的情况下，偿还债务的身手终点依赖于风雅的经济环境，负约风险极高。 cc    在不商量外部格外支抓的情况下，在收歇或重组时可取得保护较小，基本不可保证偿还债务。  c       在不商量外部格外支抓的情况下，不可偿还债务。 注：除 aaa 级，ccc 级（含）以下第级外，每一个信用品级可用“+”、“－”标志进行微调，示意略高或略低于本品级。                            瞻望标志及界说 类型         界说 正面         存在积极要素，改日信用品级可能进步。 褂讪         情况褂讪，改日信用品级巧合不变。 负面         存在不利要素，改日信用品级可能裁汰。                        中证鹏元公众号   中证鹏元视频号 通信地址：深圳市南山区深湾二路 82 号神州数码外洋创新中心东塔 42 楼 T：0755-8287 2897 W：www.cspengyuan.com